查看完整版本: 狐说商道｜万科拆“云”：营收237亿、毛利率低于同行，股东IPO前套现120亿

狐说商道｜万科拆“云”：营收237亿、毛利率低于同行，股东IPO前套现120亿

[font=瀹嬩綋][size=16px]　【编者按】 是谁建造了如今的商业世界？谁又将主导这个五彩斑斓的世界的未来？是企业和企业家们。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　新时代的竞争法则也正发生着质的改变，这种变化不仅猛烈冲击着企业和竞争格局，更深刻改变着我们对商业世界的传统理解。没有一家企业能够长盛不衰，商业逻辑正不断更新和迭代。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　搜狐财经《狐说商道》系列专题报道，聚焦商业人物、企业案例，洞悉商业智慧、品味商战故事。此为第二十三期稿件，聚焦万物云空间科技服务股份有限公司。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　出品｜搜狐财经 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　作者｜吴亚 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“恰逢其时，合伙奋斗”，去年的11月5日20时33，万物云CEO朱保全更新了这样一条仅有八个字的微信朋友圈，所配的文案是万科集团在当日刊发的拟分拆万物云于港股独立上市的公告截图。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　昨日（4月1日），朱保全在凌晨6时19分更新了一条朋友圈，内容是万物云到深圳上沙村疫情管控区做志愿者的公司员工结束志愿服务，他写道，“没有从天而降的英雄，只有挺身而出的凡人。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　这是物管行业这两年的真实写照，疫情重塑物业价值，也让市场再次看到物业的价值。差不多的时间里，万物云这家成立已21年的老牌物企，终于向港交所提交了首版上市招股书。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云正式拉开自己冲刺港股IPO的大幕，这也是万科在分拆经营、服务类业务独立上市方面迈出的第一步。[img=1396,822]https://p5.itc.cn/q_70/images01/20220402/418c22f2580c41d3bb14fa280e7f4574.png[/img][/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　2022年4月1日，万物云首次向港交所提交招股书，图片来源：港交所 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“公司的既定战略不会以捕捉资本市场的窗口为主要考虑因素，上市只是整个经营长河中的一个节点。”在万科3月30日举行的2021年业绩会上，朱保全还曾如此表态。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　面对2021年归母净利润同比大降45.7%的成绩单，万科表态，包括万物云、租赁住宅业务泊寓等在内的经营、服务类业务已交完“学费”，未来将开始对集团形成正向贡献，“形成新的盈利蓄水池。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　话音刚落，万物云随即交表。三年实现超557亿元总营收、超42亿元总净利润，最新合同管理面积10.1亿平方米、最新在管面积7.8亿平方米………万物云的全貌得以显现。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　高增长背后的“低毛利率” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　与传统物企不同，万物云在业务布局方面，主要分为三大板块：社区空间居住消费服务、商企和城市空间综合服务、AIoT及BPaaS解決方案服務。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　2019年-2021年，万物云实现总营收由2019年的139.27亿元增至237亿元，利润由10.4亿元增至17.14亿元，复合年增长率分别达到19.39%、18.12%。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　期间业务格局不断优化，社区空间服务营收贡献比由63.4%，逐渐降至55.5%，但仍为第一大收入来源；余下两大板块占比随之提升，2021年已达36.7%、7.8%。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　拆分到细分业务线，社区空间服务下的住宅物业服务系第一大收入来源，近三年对总营收的贡献比在47.9%-52.1%。[img=732,487]https://p6.itc.cn/q_70/images01/20220402/a88509a1020a4de891bc2a48f065c8a8.png[/img][/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云三大业务板块营收概况，图片来源：万物云招股书 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云在总营收和净利逐年增长的同时，却陷入了“低毛利率”困境，近三年的整体毛利率分别为17.7%、18.5%、17%；即2021年同比下降1.5个百分点。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　根据中研物协的报告，2020年42家上市物企的毛利率平均值为29.5%，同比提升0.9个百分点。可见的是，即使是近三年毛利率的最高水平18.5%，万物云也远低于这一行业均值。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　克而瑞发布的《2021年中国房地产企业销售TOP200排行榜》中，万科2021年全口径金额位列行业第二位。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　TOP10中，除万科以外，包括碧桂园、融创中国、保利发展、中国恒大、招商蛇口、华润置地早已分拆物业独立上市；龙湖集团分拆的物业板块分拆龙湖智创生活有限公司也与今年1月首次向港交所提交招股书。[img=1280,385]https://p7.itc.cn/q_70/images01/20220402/f5f4470405384320aa006990d5e4a331.png[/img][/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　2021年中国房地产企业全口径销售金额TOP10房企所分拆之物业管理公司营收与利润表现概况，制表：搜狐财经 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　将万物云与前述7家被地产母公司分拆出来的物业公司相比，近三年其累计实现总营收557.72亿元、总净利润42.73亿元，这两项指标均仅次于碧桂园服务，排名靠前。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　但万物云在毛利率上同样表现出巨大差距，近三年碧桂园服务该指标在30.73%-33.97%，其却仅在17-18.5%。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　同时，8家物业公司中，截止目前已披露2021年最新数据的，仅有万物云1家出现2021年整体毛利率同比下滑现象。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“信任关系远比毛利率更加重要” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　为何会出现“低毛利率”现象？万物云在招股书中称，公司整体毛利率主要受到业务组合、定价政策及成本结构的影响。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　2021年毛利率同比下降至17%，系社区空间服务的毛利率有所下降，由2020年的18.7%明显降至15.8%。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　落到具体的业务线，系社区空间服务下的住宅物业服务毛利率由2020年的15%降至11.1%。主要原因是：公司在2020年因疫情影响所享有的若干社保基金减免在2021不再享有；在客户关系方面花费更多精力。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　从业务组合的角度来看，近三年里在三大板块、八条细分业务线中，作为万物云第一大收入来源的住宅物业服务，确实在拖累公司的整体毛利率。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　以社区空间服务下的其他社区增值服务为例，该业务线近三年毛利率在63%-80%；与住宅物业服务水平相近的城市空间整合服务，近三年的指标也在9.2%-17.4%，且不断提升。[img=765,450]https://p4.itc.cn/q_70/images01/20220402/1878961dbce44fe798ac42e5d918fefa.png[/img][/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云三大业务板块毛利率概况，图片来源：万物云招股书 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云所言的定价策略，或与住宅物业服务、物业设施管理服务这两大业务线的收费模式包干制相关，这两条业务线超94%的收益来源于以该模式收费的物业项目。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　具体来看，近三年，万物云按包干制管理的住宅物业服务项目累计有1820个项目产生亏损；物业设施管理项目为458个。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“如果我们的销售成本高于我们收取的服务费，我们将无法要求我们的客户向我们支付差额。因此，我们可能蒙受亏损。”万物云称。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　针对万物云的毛利率低于同行的问题，在3月31日的万科2021年业绩会上，朱保全曾表示，“从已上市的物业公司情况来看，大概分为两个阵营，一类是在15%左右，一类是在30%左右。万物云毛利率在15%左右，是一个合理区间。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　他指出，从万物云的视角来看，对于民生行业，信任关系远比毛利率更加重要。另外就是在商业领域，所有的合同缔约最后都是以客户能接受的毛利基础之上实现的。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“科技”牌与“平台化” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“物业管理收费占比超50%以上，这个角度看于以往大多数上市物企并未有太大差异。”多位业内人士在看过万物云招股书后表达了这样的感受。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　也有业内人士认为，“从招股书给出的收入结构看，万物云创新优势还未显现出来，其在空间服务层面的价值还未凸显。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云是一家什么样的公司？可以肯定的是，它从来都不把自己当作一家传统的物业企业。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“我们一定会上市，但如果还是用物业的概念上，我觉得可能不一定合适。”早在2021年5月，万物云拆分安防机电品牌“万御安防”的发布会上，朱保全就曾这样表态。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　在他看来，尽管当下的物业企业在资本市场享受着极高的估值。但万物云并不希望以物业公司的性质上市，而是希望以“空间数字孪生”的科技化平台企业实现上市。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“万物云分拆出来独立运营的万御、万物梁行等都存在单独上市的可能性。”不止如此，万物云还有着平台化愿景。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“万御安防”的前身为万科物业的安防机电运营中心，2019年底便已成立。万科2020年年报显示，万物云与海康威视“联姻”，共同孵化万御安防。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　彼时万物云方面披露的数据就曾显示，“万御安防”已涉足安防服务、电梯维保、消防维保等领域，业务范围覆盖全国百余个大中城市，拥有超过5万名员工，2021年收入近50亿元。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云的规划中，“万御安防”对标的是日本最大的安防公司之一西科姆，愿景是要成为中国大陆最大的安防机电公司。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　在万物云的整体版图中，万御安防则是“Grow（成长）”模块中孵化出的首个产业链。2020年10月，从万科物业更名、升维而来的万物云，至今旗下共拥有Space（空间）、Tech（科技）和Grow三大模块。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　其中，Space模块包括万科物业、万物梁行、万物云城等独立品牌；Tech模块则包括万睿科技、第五空间等；Grow模块下的“万物成长”则为孵化器，旨在持续连接成熟企业、孵化创新企业。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　[img=590,338]https://p9.itc.cn/q_70/images01/20220402/28270dc4096a434f9f4fce511b901f88.png[/img][/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云的业务模式，图片来源：万物云招股书 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云对自己定位和愿景很明确，不止限于传统物业服务商、城市服务商的身份，而要聚焦空间科技服务；要做平台型企业，打造物管行业的开放式赋能平台。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　用朱保全的说法便是，“万物云是一家致力于空间科技服务的企业，与其他物业公司不再是竞争关系而是合作关系。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　2020年，万物云还曾宣布将“联手价值观一致的合作伙伴”，开始组建睿联盟合作平台。次年5月，被称为万物云“睿联盟”合作平台上首个上市“试验品”升龙物业就传出拟赴港IPO的消息。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　同年9月20日，升龙物业的境外母公司万盈服务终向港交所交表，但万物云并不在股东之列。只是在这版招股书中，巧妙地将“主要股东”一栏用“编纂”代替，即尚未确认，为后续股东的加入留下了一扇窗。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云所强调的“科技”外衣与“平台化”愿景，也让其一度被坊间解读为意欲对标贝壳系，成为物业管理界的贝壳。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　博裕资本等三大外部投资者IPO前套现超120亿元 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　要讲物业开放式赋能平台资本故事的万物云，确已极具规模。截至2021年末，在管项目总数4393个，在管面积7.8亿平方米、同比增长35.9%；合同管理项目总数5553个，合同管理面积10.1亿平方米、同比增长38%。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　虽然万科为最大单一客户，但近三年，万物云来自万科的总收入占比仅约12.7%、15.4%及16.1%，母公司依赖症并不明显。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　在上市进程中，万物云也在不断寻找提升自己竞争优势的方法。2021年8月，万物云与阳光城达成“换股”协议。“换股”后，万物云将持有阳光智博100%股权，阳光城则持有万物云4.8%股权；同时，双方成立新合资公司承接阳光城未来新开发项目。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　同年9月，万物云宣布与伯恩物业达成战略合作，该收购总价约为20.06亿元，并在同月实现业绩并表。同年10月，万物云也成功并表阳光智博，最终收购价为50.31亿元。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　结合招股书数据计算，这两单收购并表在之后的数月内，合计为万物云贡献人民币10.57亿元、净利润1.47亿元，并为万物云带来了8.26亿元的净现金流入。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万科披露的2021年年报也显示，集团全年整体商誉增至38.22亿，同比增长1752.41%。而该增长正是由于万物云的并购动作。其中，并购伯恩物业增加商誉约12亿，并购阳光智博则增加商誉约24亿。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　事实上，万科早在2017年就为万物云引入战投博裕资本、58集团（二者分别持股25%、5%）。但万物云的三大外部投资者均在IPO前夕就有所减持，提前套现。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　最先减持的是阳光城，2021年10月29日，也就是在万物云并表阳光智博差不多的时间里，阳光城全资子公司海南慧优转让了万物云3060.2万股股份，占比万物云2.91%的股权，套现30.52亿元；这2.91%转让给了万物云的全资子公司“深圳誉鹰”，由此导致转让完成后阳光城持有的万物云股份仅剩下1.91%。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　据阳光城此时转让的对价来计算，则万物云这时的估值约为1048亿元；用这一估值来计算阳光城所持剩余股权1.91%的价值约为20.021亿元，结合此前套现所得，再对应万物云对其的“换股”总价来计算，这宗“换股”交易阳光城仅能算盈亏持平。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　之后是约一个月后的同年11月26日，博誉投资转让了万物云7.6%的股份，对价69.86亿；即此时万物云的估值仅约为919.21亿元了。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　紧接着约一个月后的同年12月31日，58集团也转让了万物云2.14%的股份，对价19.912亿元；即此时万物云的估值约为930.46亿元。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　如前所述，在当前的港股上市物业股梯队中，综合总营收、净利润、管理规模等常用指标来对比，万物云可与碧桂园服务一博高下。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　截止最新，碧桂园服务总市值约为1114亿港元，折合人民币约904.88亿元。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　也就是说，包括阳光城在内的万物云前述三大外部投资者在IPO前已累计套现约为120.29亿元。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　不过，也正是前述投资者的减持，才让北海航锦、琳珠集团、华能贵诚信托等其余外部投资者纷纷得以接盘，分别承让了博誉投资和58同城转让的1.9%-2.86%不等的股份，也让万物云的员工持股平台得以分配到股权。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　在上市重组的过程中，万科旗下子公司也进行了资产挪腾，但如万科2021年11月公告所言，其仍维持对万物云的控制权。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　招股书显示，截止最后实际可行日期，万科企业及其各全资附属公司拥有权益并有权行使万物云合共约62.89%的投票权，仍为一组控股股东。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　紧接着的投资人阵营里，便是博裕资本持股17.14%，包括公司董事局主席朱保全为成员的员工持股平台持股8.57%，58集团CEO姚劲波透过关联公司持股2.76%。[img=1334,1549]https://p0.itc.cn/q_70/images01/20220402/9bcec806dec94ed8a995b763005403fd.png[/img][/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云股东持股情况，数据来源：万物云招股书 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　工商资料显示，博裕资本则是专注于在大中华区从事私募股权投资业务的投资基金，是中国最大的私募投资公司之一。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　这不是博裕资本第一次战投物业股，2021年12月，金科股份宣布将出售所持旗下物业上市公司金科服务(09666.HK)22%已发行股本，予博裕资本旗下一投资主体；交易完成后，博裕投资成为金科服务第二大股东。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　博裕资本在泛房地产领域也有所投资，如2018年成为居然之家的战略投资者，与包括阿里巴巴、云锋基金等在内的11位投资人一起为注资高达130亿元；2019年，参与公寓租赁交易平台城家公寓A轮融资。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　有一值得注意的细节是，万物云已连续三年派息、累计41.02亿元，而其同期的累计净利润也仅为42.73亿元。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　其中，2020年的派息为3.18亿元，同比增长28.74%；到了2021年，却一次性派息35.37亿元，同比增长10.12倍。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“孩子长大，胃口变大了，家里不够吃了，所以需要独立去发展。如果还放在万科内部，独立融资的机会都没有。”这或正好印正了郁亮在2021年业绩会上对万科为何要分拆经营性业务的解释，万物云“长大”了。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“能否独立上市，是衡量成功的标准之一” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　2014年花样年控股(01777.HK)成功分拆物业板块彩生活(01778.HK)于港股上市，开创国内物业企业上市先河后。在万科之前，已有不少大中型房企陆续完成了物业的分拆上市。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　公开报道显示，2018年12月，郁亮还曾表示，要刻意让万科物业与资本市场保持距离，因为“怕资本市场把我们引导坏了”。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　不过，郁亮包括此后朱保全在公开场合对万物云的表态传递出来的信号都是，万物云不能以一个传统物业公司的模式上市。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　到了2020年10月中旬的万科业务交流会，郁亮开始松口，“我们的设想中，我们能够上市的业务都应该上市，去接受市场考验，这是基本策略。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“我最担心的是大家对资本的热潮迷失了初心。”但郁亮彼时也强调，万物云的首要考虑还是要做好产品、好服务，沉下心来把工作做得更扎实一些。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　之后的2020年业绩会上，郁亮称万物云和贝壳的共性，都是在定义自己所处的行业，但“万科不会像中国家长用分数限制孩子那样为它（万物云）设定考核指标。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　无数次被追问、无数次表态后，在2021年6月举行的万科2020年股东大会上，郁亮终于喊出那句话，“万物云要作为城市服务商去敲锣。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　之后的故事外界都知道了，同年11月万科公告将分拆万物云；今年3月30日万科发布2021年年报时，刊发了万物云上市证监会已给出“小路条”的公告；3月31日举行业绩会后，万物云就已递表。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万物云为何如此急迫？朱保全的表态或是一个因素，“相信在资本市场相对理性的时刻，更能够给真正的优秀企业予以一个真实的定价，同时也能够给战略投资人一个更好的投资的机会。” [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　郁亮的表态则提供了来自万科层面的考量，“未来，经营、服务类业务将逐步形成万科新的盈利蓄水池。”这也是万科在交出2021年归母净利润同比大降45.7%的成绩单后，最想向外界传递的信心和底气。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　万科2021年年报显示，按照成本法计算，万科的经营服务类业务折旧摊销成本费用达到80.6 亿元，同比增 15.4%，对报表利润形成影响，但郁亮称，2022年这些业务总体将开始形成正向贡献。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　“从收入和业务规模来看，经营服务类业务目前无法与开发业务相比较，而能否独立上市，则是衡量成功的标准之一。”他还这样说道（点击查看往期报道：万科2021年净利腰斩，郁亮检讨致歉）。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　按照港交所主板上市规则，申请企业递表时间超过6个月未获批，招股书就会自动呈现“失效”，可更新财务资料再次递表。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　公开资料显示，目前港股物业股最快的通过聆讯时间是47天，创造者是恒大物业，2020年9月30日首次提交招股书、11月15日通过聆讯、12月2日敲钟上市。 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　资本市场会买账吗？万物云的故事，仍在继续。[/size][/font]